资管月报 | 阳光资产配置计划2017年11月投资报告

中国光大银行阳光资产配置计划成立于2009年5月15日，为生命周期型理财产品。通过对固定收益投资组合和权益投资组合配置不同的资金比例，从而形成五个不同风险等级的组合产品，对应五种不同的资产配置方案，分别为稳健组合（产品编号EB1901）、增利组合（产品编号EB1902）、平衡组合（产品编号EB1903）、进取组合（产品编号EB1904）和激进组合（产品编号EB1905）。

底层投资端由固定收益投资组合和权益投资组合构成，按照投资人与光大银行共同约定的大类资产配置比例及投资管理原则，将投资人委托的资金在国内固定收益市场和权益市场进行投资运作，以实现风险和收益的有效配比。其中，固定收益投资组合由光大银行资产管理部直接管理；权益投资组合由华夏基金管理公司和嘉实基金管理公司担任投资顾问。

胡 立

英国雷丁大学 金融学硕士

CFA   FRM 

胡立先生于2006 年加入光大银行，拥有10 年研究分析和投资管理经验。历任光大银行资产管理部固定收益投资处投资经理、组合及运行管理处负责人，现任光大银行资产管理部固定收益投资处负责人，积累了丰富的投资管理和交易经验

朱 佳

英国约克大学  金融学硕士

CFA  二级候选人

朱佳女士拥有4年债券交易和研究投资经验。曾任职于泰达宏利基金公司从事债券交易，覆盖基金流动性交易管理，利率债波段交易以及信用债投资交易。于2015 年加入光大银行，历任组合处、固定收益处投资经理，从事信用研究、一级债券配置、二级利率债券交易和组合管理等事务，积累了丰富的投资管理和交易经验。

华夏基金管理有限公司

华夏基金成立于1998年4月9日，是经中国证监会批准成立的首批全国性基金管理公司之一。华夏基金定位于综合性、全能化的资产管理公司，服务范围覆盖多个资产类别、行业和地区。公司拥有19年投资管理经验，规范运作、稳健经营，以雄厚的综合实力保持行业领先地位，多次荣获境内外各大权威奖项。

嘉实基金管理有限公司

嘉实基金成立于1999年3月,是国内最早成立的十家基金管理公司之一｡嘉实基金始终坚持合规经营，秉承“远见者稳进”理念，至今已发展形成涵盖公募基金、机构投资、养老金业务、海外投资、私募股权投资、财富管理等“全牌照”业务，联动一、二级市场投资的金融服务全产业链集团。截至2017年9月末，嘉实基金及子公司实现各类资产管理规模超过9000亿元人民币，连续十年位居行业前列。

11月银行间资金面依旧维持紧平衡格局，经济基本面小幅回落但仍有韧性，但随着《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》（以下简称“《征求意见稿》”)的发布以及海外市场压力不断显现，债券市场再度出现大幅度调整。市场如惊弓之鸟，除国债外利率品种均现大幅调整，之前较为坚挺的信用债亦明显松动，全线步入调整态势。具体来看，截至11月末，1年期国债收于3.64%，10年期国债收于3.89%，较10月末分别上行8BP和0BP；其他利率债品种则各期限收益率均上行20-50BP，其中短端较长端上行明显，利率曲线呈高位平坦化。1年期国开债收于4.50%， 10年期国开债收于4.81%，较10月末分别上行43BP和32BP。本月信用债也跟随利率债步入调整，收益率全线上行30-60BP，且低评级债券跌幅较高评级债券明显，信用利差再度走阔。

11月资金面较10月有所趋紧，整体来看央行依然在维持市场流动性紧平衡的局面，操作手法延续“削峰填谷”的方式。具体来看，，央行净投放安抚市场，而在月末财政支出发力时，央行小幅回收流动性。截至11 月底，本月央行共开展逆回购操作35500亿元，逆回购到期30500亿元，央行通过逆回购操作合计净投放5000亿元。此外，央行开展了4040亿元一年期MLF操作，超额对冲当月到期的3960亿MLF，释放流动性 80 亿。11月末（11月30日）与10月末(10月31日)相比，银行拆借利率中隔夜、7天及1月期利率小幅上涨，3月期利率上涨幅度较大；银行间质押式回购利率普遍下行，R001、R007、R014与R1M分别下行30.6bp、25.1bp、60.12bp和23.42bp，R007报收3.6794%。

 经济表现方面，10 月经济数据总体小幅回落，但基本面韧性仍在。10月工业增加值同比增长6.2%，较9月回落0.4%，不及预期的6.3%，工业企业经营利润虽小幅回落，但仍维持高位。投资方面，固定资产投资增速回落至 7.3%，符合预期，较1-9月增速下滑0.2%，基建、地产、制造业投资均所有回落。消费方面，10月社会消费零售总额同比增加10.00%，较上月小幅回落，主要受到汽车销量和地产销售下滑的拖累。通胀方面，CPI在食品价格的带动下回升0.3个百分点至 1.9%，高于预期1.8%，PPI 同比虽持平上月6.9%，仍高于预期的6.6%。金融数据方面，10月信贷及社融数据因季节性因素均有所回落，符合市场预期。但M2货币供应同比下滑至8.8%，再创年内新低，远低于市场预期9.2%，“社融-M2”剪刀差继续走阔，反映出银行资金不断脱虚入实。

政策面上，11月17日发布了资管新规《征求意见稿》，，尽管市场早有预期，但无论是从深度还是广度来看，此次《征求意见稿》都体现出更为全面、，。：打破刚性兑付、消除多层嵌套、限制杠杆、禁止资金池以及限制非标无序扩张等。征求意见稿的出台对于债券市场而言并不能视为“利空出尽的利好”，资管行业在过去几年大跨步发展之后将迎来一个正本清源的过程。

组合操作层面，资配计划稳健组合11月进行了调仓，卖出了中等评级的信用债，增持了短久期的高评级债券并进行了逆回购操作，组合净值增长主要受益于持仓债券的票息收入。

展望12月，随着资管政策不断明朗，市场在经历了11月份的大幅调整之后，过度恐慌的情绪将逐渐修复。，伴随着美国经济复苏，美联储加息决议日的临近，特朗普减税政策的推进以及韩国央行6年来首次加息，债券市场难以有根本的转向，预计将维持震荡格局。，机构投资者将转向持有票息策略，我们预期短久期高评级类信用债将首先回暖。我们将继续坚持持有票息策略，保持组合低久期高评级的防御型策略。

从资金面来看，预计12月跨年的资金面将是牵动债市情绪的关键因素之一。随着年关将近，资金面总体需求较大，银行存单到期量与公开市场到期量均较大。央行于10月开始不断通过逆回购满足跨年资金需求，同时通过超额续作MLF对冲到期的MLF，但我们也关注到近几月中长期限资金利率一路走高，金融机构的负债压力和流动性管理压力仍大。我们预计12月资金面仍将维持中性偏紧的局面。

经济基本面上，目前看来经济的下行压力逐步显现，但市场对此已有较强的共识。虽目前来看经济基本面仍具韧性，但投资下滑压力将逐步体现，尤其是地产行业下行压力将不断显现。我们预计11月工业增加值将继续小幅走弱，、严控地方政府债务，预期基建投资也将稳中趋降。需求方面，预计房地产销售将继续拖累社零增速。虽然投资和需求仍将保持颓势，但基本面的利好在短期内不再是牵动债市情绪的主要因素。

 。，，，，，避免对市场形成较大冲击。

海外方面，继英国加息之后，韩国央行6年来首次加息，随着美联储加息决议日不断临近，我们认为海外发达经济体的复苏将对我国债券市场形成压力。美国三季度GDP增速由3.0%上修为3.3%，创下2014年三季度以来新高，这也是2014 年以来首次连续两个季度经济增速高于3%。与此同时，美国税改政策推进迅速，若于年内正式落地，则预期将形成我国压力。此外，欧元区经济复苏以及通胀回升进程也需密切关注。

组合操作层面，随着市场情绪的逐步缓解，我们预期短久期高评级类信用债将首先回暖。资配稳健组合将继续采取持有票息策略，保持组合低久期高评级的防御型策略。

数据来源：光大银行 WIND

截至2017年11月30日，权益组合累计投资收益率为51.67%，跑赢了同期沪深300指数。资产配置计划权益投资组合由华夏基金和嘉实基金分别管理，嘉实基金组合累计收益率优于华夏基金组合累计收益率。今年以来，华夏基金组合表现好于嘉实基金组合表现。嘉实基金组合规模约为总规模的70%，华夏基金组合规模约为总规模的30%。

截至2017年11月30日，嘉实基金组合股票比例为60%，现金及银行存款投资比例为40%。华夏基金组合股票投资比例为54%，货币市场基金40%，现金及银行存款投资比例为6%。

【华夏基金组合】

报告期内，组合主要对房地产业、制造业的股票持仓进行了调整，并增持了金融、公共服务业的股票，减持了批发零售业股票。

债券市场：利率债方面，短期情绪波动较大，利率债收益率相对基本面超调，已包含较多对政策收紧的预期。中期来看，政策上大概率会控制好流动性闸门、管住影子银行扩张，，预计货币供给低位趋稳；明年地产、基建等融资需求下滑，可能为社会融资利率下行打开空间。从收益率曲线看，短期曲线高位平坦化形态或将延续，但中期利率抬升导致企业、银行等压力上行，偏紧政策难以持续或使收益率曲线出现牛陡空间。信用债方面，，信用利差将逐步向历史均值回归。

股票市场：十九大之后，股票市场出现系统性风险的概率较低，下行风险相对可控。短期市场预计维持震荡，保持稳健操作，重点关注盈利持续改善的方向，包括：1、高景气度行业板块，如白酒、家电、自主品牌汽车、苹果产业链和新能源汽车产业链；2、中国制造，包括芯片、5G、光伏等方向；3、估值性价比较好的大金融板块。

【嘉实基金组合】

本月市场出现一定的回调，部分行业和个股调整幅度较大，上证指数下跌2.2%，沪深300指数下跌0.02%，中证500指数下跌4.5%，创业板指下跌5.3%，恒生指数上涨3.3%，A股钢铁、银行、非银金融、建材等行业表现较优，商业贸易、纺织服装、轻工制造、汽车等行业表现相对较差。报告期内，组合维持较低仓位，等待更加确定性机会。

展望未来，A股市场所处的环境相对较优，一是估值目前仍然处于偏低位置，近两年指数的上涨与盈利的增长基本同步，估值并未明显提升；二是十九大之后经济进入新时代，结构性机会更加显著；三是长期居民资产配置对股市长期有支撑。中短期需要注意的是，去杠杆仍然在继续，近期资产新规也体现了金融领域防风险的方向，这对短期的市场会有一定的压制，二是部分领域已经有泡沫化的倾向，其中部分公司波动会显著加大。因此，我们总体判断市场会是震荡上扬的走势，主要体现为结构性机会。结构方面，考虑到成长股经过较长时间的调整，估值和相对估值均到达偏低的位置，我们预计在未来一年某个时点上，成长风格可能会迎来跑赢的一段时机，而其中部分优质公司可能会提前见底。

策略上更加关注自下而上的基本面研究驱动，强化对中长期的个股研究和行业方向的把握。重点精选未来2-3年确定性强、逻辑清晰可靠，有信心长期持有的品种。结构上看，阶段性仍以稳定成长为主，其中会根据风险收益的变化进行动态调整；高估值的成长还需要继续出清，等待调整到位之后的投资机会。